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　　摘要：近年来，现金流受到报表使用者的广泛关注，但现金流操控开始盛行颠覆了人们以往认为现金流不可操控的认知。学术界借助盈余管理较为成熟的研究体系去识别现金流操控现象及其动机，对会计与财务研究有较大贡献。然该研究还处于起步阶段，许多方面尚待深入，且研究方法大都脱胎于盈余管理，缺乏创新思路。学术界急需对我国现金流管理的研究方向重新思考，借此为今后提供理论支持和方向指导。

　　关键词：现金流管理，盈余管理，文献评述

一、 引言

　　证券市场发育初期，一些公司为取得配股资格或避免特别处理、退市等监管处罚对盈余指标进行包装的倾向悄然出现，而2001年安然等一系列财务丑闻案件的相继发生，进一步挫伤了报表使用者对盈余数字的信心。对报表使用者来说，现金流量数据以收付实现制为基础，相对于会计利润更不具有操控性。研究发现，现金流量是最为重要的业绩指标之一。格雷汉姆等（Graham，2005）对401位财务总监的调查发现，21.4％的财务主管把现金流作为最重要的业绩指标。因而各界人士转而开始重视现金流量，尤其是经营性现金流，财务学界亦打响了“现金为王”的口号。由此，现金流因其可靠性和有用性开始受到各方追捧。我国自1998年颁布现金流量表准则以来，也不断出台政策加强上市公司的现金流信息披露，1999年要求定期披露“每股经营活动产生的现金流量”指标，2001年连续出台三个体现核准制精神的文件，要求重点关注新股发行公司的现金流状况。

　　而近年来人们却开始意识到现金流数字也并非完全“干净”。王啸（2004）指出，随着我国现金流及相关指标在信息披露规则中逐步完善且受到监管部门重视，有理由怀疑具有利润操纵动机的公司开始兼顾现金流的操纵。事实上，正是现金流的重要性给公司管理层操纵现金流提供了动力，并且，现金流量表的“三分法”易产生“会计选择”问题，给公司管理层创造了操控现金流的现实基础。实证研究随即敏锐地发现了现金流管理这一现象。方军雄（2004）检验得出2001年报包装现金流量已经开始逐渐成为流行。吴联生等（2007）则得出了管理现金流更普遍和严重的结论，研究发现1998-2004年间有5.67％的公司进行了现金流量管理。同时，刘静（2005）发现2000-2002年间，接近50％的样本公司通过现金流操纵成功地将实际报告的现金流数据由负数调整为正数。由此，分析现金流开始被视为识别盈余管理的一种有效方法。

　　然而，学术界对现金流管理这一概念尚无清晰界定，往往将现金流管理默认为特殊的盈余管理，差别只在二者的管理对象不同而已。张俊瑞等（2007）首次从会计学和财务学视角解释了现金流操控，他们认为上市公司管理层既可以通过信息加工、规划交易等手段，也可以使用关联交易、股权转让、红利分配和投融资等行为，对财务报告特别是现金流量表数字进行信息披露管。本文参照上述定义，将现金流管理定义为管理层使用会计手段、业务安排或采取财务决策来影响企业现金流的大小和分布，以误导利益相关者的决策行为或影响相关的契约结果。

　　现金流管理有其重要的研究意义。首先，现金流管理研究有益于推动盈余管理研究的发展。在盈余管理研究范畴中，操控性项目只存在于应计项目之中，现金流中的操控成分往往被忽视，影响了研究的精确性。现金流管理的研究为盈余管理提炼了更准确可靠的信息，从而对盈余管理及其相关领域（如盈余持续性）有一定的促进作用。其次，不少学者研究已经发现现金流具有增量信息含量，如对股票价格有更强的解释力，在预测未来盈余或现金流时具有更强的持续性，评估绩效时具有增量信息等，无不显示了学界对现金流信息的重视程度，现金流管理研究的深入也将对上述领域研究都大有裨益。此外，由于现金是企业中极易被侵害的资产，研究现金流操控还可以为我们提供某些有关信息不对称和代理问题的独特证据，从而能进一步探索上市公司的相关治理问题。

二、 现金流管理的动机

　　现金流管理的动机可分为直接动机和间接动机。前者指上市公司管理现金流以迎合监管、达到契约目的，在损害广大股东的利益的同时直接满足了上市公司本身、管理层甚至是大股东的利益；后者则意指上市公司因误导投资者而间接满足私利，需要投资者进行解读才能进行利益转移，它带来的效果不如规避政策、满足契约条款等目的来得更直接、快速。

　　1. 满足监管目标

　　证监会关于再融资的指导意见中明确提出，要重点关注公司是否存在“公司现金流量净增加额为负，且经营活动所产生的现金流量净额为负、可能出现支付困难”的情况，因而上市公司很可能为迎合再融资的监管目标进行了现金流管理。实证研究普遍发现我国上市公司的经营现金流比再融资前明显下滑。并且，上市公司会借助“调整”现金流来“调整”监管条件中的其他财务指标，如净资产收益率。

　　2. 获取银行贷款

　　当公司资金不足并希望以低成本吸引外部融资时，管理层就可能操纵财务数据以改变投资者和债权人对公司价值的预期，进而以更高价格出售股票或是以更低的利率获得贷款。而对银行的借贷决策者来说，现金流量表是比损益表和资产负债表更为重要的会计信息。上市公司通过管理现金流美化现金状况，可以更容易地获得贷款，并有研究发现上市公司基于银行借款融资动机而进行现金流量操纵。

　　3. 管理层私利

　　基于管理层私利而进行现金流管理的行为主要体现在管理层并购事件和CEO薪酬契约中。管理层通过盈余管理和现金流操控使公司出现巨额亏损，可以实现在MBO中低价收购，并能以此逼迫地方政府低价转让国有股股权至高管人员持股的公司。随着大量公司以现金流来考评绩效，现金流量在报酬契约中的作用逐渐超过了会计利润。管理层为实现自身利益，会管理现金流以满足薪酬契约条款。如弗兰克尔（Frankel，2005）发现管理者为达到薪酬契约目标而减少营运资本，间接支持了现金流管理的薪酬契约动机。

　　4.误导投资者

　　（1） 达到资本市场阀值

　　上市公司通过操控现金流达到市场标杆阀值以误导投资者进行错误决策，从而在资本市场获取利益，损害证券市场的资源配置功能。为了不向投资者传达公司经营状况变差的信号，上市公司会管理现金流以避免报告负的现金流水平值和变化值。为避免报告的现金流低于分析师预测的现金流而带来的负向市场反应，公司有动机管理现金流以迎合、超过分析师预测的现金流值。由于上市公司现有的现金流状况体现了未来发放股利的能力，现金流不足则意味着未来股利将要被削减，为了避免向市场传递这一可能出现的负面信息，上市公司会有动机去操纵现金流使其至少等于现金股利。

　　（2） 掩饰盈余管理

　　部分上市公司管理现金流只为掩饰盈余管理。当盈余与现金流有背离时，投资者能够识别并认为公司盈余质量不高，为使自身财务操纵更难识别，许多公司同时进行了现金流管理。刘静（2005）发现上市公司可能利用非经常性经营现金流量掩饰盈余管理。方军雄（2004）研究发现，上市公司由于担心呈现的现金流与净利润的差额（即收益质量）过低而对现金流进行了操控。

　　（3） 避免评级调低

　　现金流是否充裕是评级机构对公司评定等级所考虑的一个主要方面。投资和不投资等级的界限在评级的分布相对重要，公司存在动机管理现金流以避免评级被调低，因此，投资与不投资临界处的长期信用评级是公司操纵现金流的动机之一。

　　（4） 美化现金流状况

　　当上市公司处于财务困境时，投资者对现金流信息的重视程度增加，其对财务状况的粉饰动机尤为强烈，进而通过直接美化现金流状况误导投资者。

三、现金流管理的方法、影响因素及经济后果

　　1. 现金流管理方法

　　同盈余管理类似，现金流管理也有不同的“调整”方向，可以分为向上“调整”现金流和平滑现金流波动。学者们对现金流管理的识别主要是从时间和空间两个维度进行考察。

　　从空间上考察上市公司是否利用现金流量表“三分法”的模糊性对现金流量表进行会计选择，如将员工执行期权获得的税收收益归入经营现金流，以及对现金流直接造假，如虚构销售收现及投资支出，为支持收益造假同时虚增销售收现与购买收现等。

　　更多的研究则是从时间的视角检验现金流管理，学者们发现上市公司利用理财和营销手段影响现金流收付时间来择时管理现金流，以实现一次性或暂时性的现金流“调整”效果，如延迟支付供应商货款或加速客户回收应收款项，提前大量销售存货，获得一次性的税费返还，择时出售资产、进行债务重组等，这种美化方式只能使经营活动现金流获得一次性的提高，甚至以牺牲以后年度现金流为代价，易在以后年度形成“回转”。

责任编辑：芯彤